2012年，美国企业将出现破产潮？

第二次经济大危机将席卷而来？

你知道吗？私募股权公司黑石和KKR通过收购大量公司，已经成为美国最大的雇主。实际上，2000～2008年，有3188家美国公司被私募股权机构收购。

但你所不知道的是，到2012年，其中的一半可能会破产，近200万人会失业。

像花旗银行、摩根士丹利这样的大型银行，如何像催生房地产泡沫一样，推动杠杆收购走向繁荣？

私募股权机构如何接管医院，降低护理水平，危害病人生命？

4位美国前财政部部长如何进入私募股权行业？

……

与发现新事物的风险投资、进行产业革命的企业家不同，美国正在制造一种新的“帝国缔造者”。他们不是企业经营者。而是彻头彻尾的华尔街大亨，是高风险投资领域的金钱玩家。这就是近年来席卷全球的私募股权投资者。

本书通过发生于私募股权行业的种种事实，揭示出一个重大隐患：私募股权投资以小买大。使被收购公司背上巨额债务。然后攫取短期利润。这些过度负债和管理不善在未来五年内可能会再次引发新一轮的经济危机。

前言

绪论 1

第一部分 买断美国

第1章 私募股权投资的起源 13

第2章 又一轮信用危机 29

第二部分 杠杆收购策略

第3章 降低客服水平 47

第4章 哄抬价格 65

第5章 削减开支 81

第6章 攫取利润 99

第7章 敲骨吸髓 115

第8章 正面的例子 131

第三部分 杠杆收购的影响

第9章 欧洲下一轮大型信用危机 149

第10章 入侵金融业 167

第11章 除恶务尽 181

附录 20世纪90年代的杠杆收购项目 197

致谢 217

译者后记 219

20世纪60年代，美国出现了一种新的“帝国缔造者”。他们不是那些20岁出头的天才，发现了让风险资本家如获至宝的“新新事物”，也不是决心进行产业变革的商人。他们甚至不认为自己在经营生意，他们是彻头彻尾的华尔街大亨，是企业兼并和收购这一高风险投资领域的开拓性玩家。

杰罗姆·科尔伯格(JeromeKohlberg)是这些新兴帝国缔造者中最成功的一个。当时，他正负责管理贝尔斯登财务部门。在十几年的时间里，科尔伯格一直为各类公司的兼并和收购提供咨询服务，并代表这些客户募集资金。1964年，他建议贝尔斯登不要把自己限制在“为他人做嫁衣”的范围内，而应该开始独立收购公司。这一计划的基础是对税务法规的“创造性解释”，这样的漏洞可能会为公司带来数百万的收入。

科尔伯格计划和公司管理层合作，收购几家制造业公司。这些公司都依赖可靠但比较单一的市场客户群创造稳定、平稳的收益。科尔伯格之所以要收购这种类型的公司，是因为他打算在收购过程中，让其承担大量的新债务。他计划通过让这些公司承担占自身收购价格90％的债务来支付收购费用，而贝尔斯登只需要承担10％。由于贝尔斯登出价很高，目标公司往往都愿意接受这种特殊安排。

根据正常的商业分析，通过让公司大量负债来进行收购并不是一个制胜的策略。但是，曾在早期为这种交易出资的芝加哥第一国民银行的约翰·坎宁(JohnCanning)指出，这项计划的精明之处在于：科尔伯格找到了一种轻松应付被收购公司债务的方法。他让公司用处理资本支出的方法来处理债务——通过折旧税收筹划，将其视为从利润中扣除的营业费用，从而大大地减少了税收。这样一来，公司可以用这些本来要进入政府口袋的钱来快速偿还债务。即使公司的价值没有变化，但贝尔斯登的权益会随着被收购公司偿还的债务而增加。计划的最后一步是，尽快(通常在4～6年之内)把企业售出。

然而，问题的关键在于：贷方会为这种安排出资吗?他们会同意提供这些债务吗?毕竟，如果负债累累的公司遇到了需求低迷的情况，或者遭遇新的竞争对手，破产的风险会很高。当然，由于潜在收益巨大，这还是值得尝试的。坎宁说，科尔伯格和他的搭档们向保诚人寿投资集团申请第一批收购贷款后，竟然收到了电话回复，对此他们“震惊”不已。

P13-14

你肯定听说过下面这个词：私募股权投资，但你知道它具体是什么意思吗？

1995年申请加入一家私募股权公司的时候，我并不知道私募股权投资的意思，但即便我不知道那是一家私募股权公司，还是感觉有点不对劲儿。

当时我28岁，刚刚进入新闻界。康涅狄格州中部的《米德尔顿日报》刊登了哥伦比亚大学新闻热线中心的招聘信息。报社突然出现空缺的情况很少见，所以我提交了求职申请，并开始进行一些研究。这家已有111年历史的报社刚刚被大型报业集团Journal Register买下，正在清除冗员、彻底重组。他们正打算从米德尔顿日报社的其他报纸上摘抄新闻，以降低采编成本。同时，我从《哈特福德周报》上得知，Journal Register解雇了大量经验丰富的记者，转而聘用资历较浅的人。这实在令人费解。不过，最终我得到了这份工作，心想，或许他们这么做是为了削减成本吧。

但到岗之后，这一观点陡然转变。我遇到了一位被解雇的资深时政新闻记者。他看上去像是那种忠于事实、经验丰富的记者。那么，他接下来会去哪里呢？

当时，我并不知道私募股权公司会通过使被收购公司大举借债的方式，为收购项目筹得资金，并迫使被收购公司大幅裁员，以削减开支，偿还债务。

不到6个月，我也被开除了。

回到纽约后，我在《纽约时报》上看到了一条没有署名的分类广告，某报社正在招聘能提供独家新闻的记者。后来才得知是《收购快报》（Buyouts Newsletter）登的广告，这是一家专刊，专门对私募股权公司，如Journal Register的所有者华平投资（Warburg Pincus）的动向进行报道。

很快我就发现，20世纪80年代气焰嚣张的杠杆收购巨头们行动依旧活跃，只是它们已经改名换姓，自称为私募股权公司，而我也成为了一直跟踪它们活动的少数记者之一。从80年代晚期开始，这些收购巨头得到了媒体的密切关注，好莱坞也通过一些电影，如《风月俏佳人》、《华尔街》等对其大加嘲讽。但1996年，当我加入《收购快报》的时候，这些公司的运营模式已经很隐蔽了。它们已经没有足够的资金收购像雷诺兹-纳贝斯克（RJR Nabisco）这种大型上市公司，就转而收购数百家较小的公司，包括丝涟床垫（Sealy mattress）公司和J.Crew公司。可见曾经风光无限的杠杆收购巨头们又开始东山再起。我有些想进入这个行业。

在《收购快报》工作约一年之后，我写信给几个曾为自己提供帮助的私募股权公司高管，告诉他们我希望从私募股权投资记者转为私募股权投资从业者。Riverside Co.的总执行合伙人贝拉·滋格西回复说，他很乐意和我聊一聊。就这样我们在洛克菲勒中心一层的咖啡厅见了面，玻璃隔墙的另一面是一个溜冰场。

他问我：“你为什么想加入我们公司？”

“我觉得你们很厉害，你们的工作很有意思。”

“这不是正确答案，”他说，“唯一正确的答案是：你喜欢赚钱。”

那一次对话后，我开始审视自己想要加入这个行业的原因。很快，我就放弃了这个念头。

这一次，我已经开始质疑私募股权公司的行为。它们发起了一种类似“合法骗局”的活动，用别人的钱来收购公司，设计了类似抵押贷款的收购方案，但关键的区别在于，我们是自己来偿还抵押贷款，而私募股权公司让被收购公司来承担贷款，将偿还义务推到了它们身上。一般来说，私募股权公司只会支付收购价的30%~40%，其他资金全部由被收购公司贷款筹得。接下来，它们会想方设法在五年内把公司转售。  很多人都认为私募股权公司会为被收购公司投入资金，这是一个错误的想法。私募股权公司几乎总是让被收购公司承担债务，并不断增加贷款金额。最终，这会导致大量员工失业，就像米德尔顿报社的情况一样。

私募股权公司和对冲基金不同，对冲基金通常都会大量购买货币、股份和债券，而不是公司；私募股权公司和风投公司也不一样，风投公司投资成长型企业，并积极监督企业的成长和变动，而私募股权公司是通过杠杆收购买下公司，也就是说，收购价格的大部分都是由被收购公司贷款获得。同时，我发现私募股权投资巨头和华盛顿政要之间存在着千丝万缕的联系，并开始怀疑这是否正是他们能避开政府监管的原因。前总统乔治 H. W. 布什（老布什）和科林·鲍威尔，包括克林顿时期的前白宫官员厄斯金·鲍尔斯、乔治·斯特凡诺普洛斯和费德里科·贝纳都曾为私募股权公司工作过。这些机构是如何渗透进权力殿堂的？这令我非常好奇。

就这样，我转换策略，决定对私募股权投资进行充分的了解，并在此基础上写一本向普通大众介绍这个行业的书。我认为公众需要知道很多公司正被抵押出去，而自己也可能为此付出代价。

1998年，我向《收购快报》的同事罗伯特·邓恩提出了这个想法。我们想到了一些书名，如“秘密帝国”，并计划在书中介绍三个PE巨头的传记：里昂·布莱克、汤姆·希柯斯及米特·罗姆尼。米特·罗姆尼的父亲是前密歇根州州长乔治·罗姆尼，米特毫不掩饰自己的政治野心，精心筹备多年，参加了2008年的美国总统竞选。

我们开始调查这个行业，并开始关注和研究《收购快报》之外的一些文章，如私募股权公司DLJ商业银行伙伴是如何通过收购很多为集团客户提供计算机服务的小公司，并将这些公司合并为Decision-One公司的。DLJ商业银行伙伴公司因解雇大多数被收购公司的管理层、篡改客户合同报价以及糟糕的客服而臭名昭著。结果，被收购公司客户流失，并最终走向了破产。

不久后，我和罗伯特分道扬镳，走向了不同的事业发展道路。我还是坚持对私募股权投资进行研究。在《收购快报》工作两年半后，我跳槽到发行量更高的《每日交易》报，依旧负责私募股权投资方面的报道。《每日交易》面向商务人士，密切关注并购新闻。

从某种程度上来说，我感觉自己有点像侦探：一方面竭力讨好业界消息人士，追踪私募股权公司的买卖信息；另一方面又精心收集PE巨头影响他人和公司的方法。

由于之前发布过关于私募股权投资的轰动性新闻，2003年，我进入为华尔街银行家和律师提供网络信息服务的Mergermarket公司，掌管北美地区的业务。尽管接受了这份工作，但我依旧在考虑写书的事情。在此期间，我成了见证私募股权投资行业飞速成长的少数记者之一。

自科技繁荣以来至2007年止，私募股权投资一直是华尔街的最大热门，同时，正是在这一时期，由于安然公司以及其他上市公司的丑闻曝光，加上IT泡沫的破灭，政府和公众投资者对股市的信心也遭遇打击。企业管理层无计可施，大量公司股价下跌。同时，低息贷款让高收购价格成为可能。私募股权公司很快发现了大量“目标公司”，并在2001~2007年间收购了近千家上市公司。

媒体对私募股权机构的关注越来越密切。这些机构宣称自己是从被收购公司长远利益出发的公司运营管理者，而上市公司只关注达成季度利润目标；它们还声称自己赋予了被收购企业管理层充分的自主权，让他们管理企业，成为企业的所有者。

这些谎言让我写书的愿望越来越强烈。多年的新闻报道经历让我明白，这些试图掩人耳目的投资机构，如黑石集团、凯雷集团等，并没有向被收购公司提供帮助。事实恰恰相反—PE公司让被收购公司承担了比上市更大的压力。它们的行为损害了被收购公司、公司客户，包括员工的利益。此外，从2000年到2007年上半年，被收购公司雇用的员工占到了整个美国私营部门就业人数的近10%（约1000万人）。

书的出版合同签订之后，我开始全身心投入其中。我决心验证自己之前的观察结果—私募股权公司几乎都是通过压榨公司、伤害员工利益来赚钱的看法是否正确。还是说，通过更近距离的考察，我会发现它们的行为其实并非如此恶劣？

与斯科特·斯帕林的见面是我安排的第一批会晤之一，斯帕林是私募股权公司托马斯-李合伙人公司（Thomas H Lee Partners）的联席总裁，我们一起探讨了2004年华纳唱片的收购问题。作为世界上第四大音乐公司，华纳唱片是美国的象征。

当时，越来越多的消费者不再购买CD，而选择从网上下载歌曲。传统的音乐公司发展模式已经不能适应这一趋势，于是斯帕林提倡公司更多地关注多媒体内容传输，如手机铃声，而不是发行唱片。在三年半的时间里，华纳公司的裁员比例达28%，员工数量从5300减为3800。然后以节省的资金为首付，在初期贷款的基础上增借贷款。此后，华纳公司向私募股权公司派发了12亿美元的红利（和收购价格相当），大部分资金就来自增借的贷款。裁员还帮助华纳减少开支，向私募股权公司支付了7300万美元的管理费用。

斯帕林的办公室位于波士顿联邦街100号的一座玻璃高楼里，靠近美铁南站。斯帕林的秘书在35层楼入口处接我，带我走进他的办公室，让我在那里等着，说他几分钟后就会到。

我环顾了一下四周，透过落地玻璃，能看到飞机进出洛根机场。办公室里到处都挂着斯帕林孩子的照片—包括他的办公桌上、墙上、玻璃窗下的文件架上，甚至茶几上。不论转到哪里，都能看到他的孩子。但就在入口右边很不引人注目的地方还有一个相框，里面镶着一张唱片的封面和封底，唱片看上去应该是出自20世纪70年代。封面上是几个穿着皮夹克的男人站在脏乱的街上，乐队被重新命名为“投资预期”，唱片名则为“以现金为准”。斯帕林和其他几个合伙人的脸镶在某个著名乐队成员的身体上。

这张“假专辑”封底上写着的歌曲名称包括“坐着私人飞机离开”，“把现金拿走，其他留给你们”，还有提到华纳唱片CEO埃德加·布隆夫曼的“埃德加，不要想念这笔钱”，等等。斯帕林走进来了，在接下来的一个小时里，他继续说着诸如“成本重组并不是简单的节省成本，其目的在于让华纳成为一个更高效、更有影响力的竞争者”之类的套话。

但这些话很难让人相信。我继续思考，除了削减成本之外，私募股权公司还能通过哪些手段从被收购公司获利。那张“假唱片”的最后一首歌是“不劳而获”，我想，这或许就是整个私募股权投资业的主题。

2008年，由美国次贷危机引发的全球金融危机最终来袭，多家曾经翻云覆雨、叱咤金融界的投资银行先后破产，200多万美国人被迫失业。多米诺骨牌效应一触即发，全球经济至今没有走出阴霾。当世界各地的人们诅咒美国人短浅的消费观和虚无的房地产泡沫时，很多人并不知道，其实，另一个更严峻的危机已经潜伏在我们的面前。

众所周知，资本主义的特点就是自由和高效。正如私募股权投资巨头贝恩公司的一位合伙人所说：“商业又不是慈善，资本就是要求绝对的回报，否则资本主义还会有效率吗?”但是，当我们了解私募股权公司高回报的背后，有多少企业已经被巨额债务拖垮，多少人失去了赖以养家糊口的工作，多少纳税人的钱直接从政府这个中转站落入私募股权巨头的口袋，对私募股权投资那种敬仰的情绪或许就不复存在了。

本书作者乔西·柯斯曼是私募股权投资和企业并购方面的专家，他坦言自己也曾抱有加入这个行业的希望。但是，多年的研究和调查让他看到了这个行业的肮脏和丑陋。

在过去的10年，大约有3000多家美国公司被私募股权机构收购。私募股权机构及其杠杆收购基金平均只投入约33％的首付，其余的大部分资金由被收购公司贷款筹集。一般而言，私募股权机构都会在5年内将企业转手，期间通过各种手段压缩成本、捞取利润，然后伺机脱手。

由于要在短期内转手，PE公司往往置被收购公司的长期发展于不顾。为了追逐短期利润，它们往往会让被收购公司通过各种手段压缩成本，提高利润。为了捞钱，PE公司还会通过出售被收购公司资产、推动其上市圈钱，甚至逼迫其再贷款为自己派利等手段敲骨吸髓，然后带着巨额利润扬长而去。

私募股权机构的行为对美国社会造成了极其恶劣的影响。在20世纪80年代25家最大的被收购公司中就已经有52％宣告破产。20世纪90年代十家最大的被收购公司在随后10年的发展中，有6家被收购公司的业务明显每况愈下，已经陷入困境；有3家时好时坏；只有1家的经营状况得到了改善。此外，很多杠杆收购基金投资者，如大型养老基金已经面临着资金不足的风险；从2000～2008年，已经有50万人因杠杆收购而失业。

说到底，杠杆收购之所以发生，根本原因在于美国税法的漏洞——借债购买某公司大部分股份，就能够减免该公司500万美元以上应税的银行利息。1987年，美国众议院筹款委员会主席罗森考斯基就提议限制贷款利息税减免条款，但时至今日，政府还是没有做出任何实质性的行动。因为私募股权机构和美国政府有着千丝万缕的联系，KKR创始人亨利·克拉维斯是老布什总统竞选时的主要筹款人之一，弗斯特曼本人就是共和党和小布什总统竞选的主要赞助人之一；4位前财政部部长都已经加入了私募股权投资行业，前国防部部长拉姆斯菲尔德曾被私募股权机构弗斯特曼一利特尔任命为通用器材第一任CEO；此外，私募股权机构在白宫布下了多个眼线和说客，如前民主党多数党领袖理查德·格普哈特、前共和党全国委员会主席肯尼斯·梅尔曼，等等。对此，柯斯曼得出的结论是，“谁会和自己的饭碗过不去?”

但是，最严重的后果还不止于此。被收购公司的大部分债务即将在2012～2015年到期，考斯曼预计，从现在开始到2015年，将有约50％的被收购公司面临破产，近200万工人面临失业，新一轮大型信用危机即将爆发。“亡羊补牢，犹未晚矣”，这或许是美国政府最后的机会了。

从20世纪60年代科尔伯格发现美国税法漏洞、发起杆杆收购以来，数千家美国企业已经或曾经被私募股权机构买下，经受巨额债务负担的拖累和削减开支、大力裁员的伤痛，已经奄奄一息。如今，遏制杠杆收购已经刻不容缓，如果还是举棋不定，那么PE机构“杀鸡取卵”式的疯狂收购将“买断”美国的未来，甚至“买断”世界的未来。