坚决不做赢得起但可能输不起的生意，针对所有行业和企业来说，都是风险管理的最基本的而且又是极容易被忽略的不二法则。本书是一部值得所有行业和企业借鉴的风险管理案例集，所引案例包括：恒基兆业集团、新世界发展集团、新鸿基地产、长江实业、会德丰地产、信和地产……

目前房地产已经成为中国风险最高的行业，全民炒房地产的做法是国家的悲哀。

中国房地产风险主要体现在：价格水平波动大，且地区差别悬殊：融资结构不合理，负债水平高：调控政策导向的不稳定性：投机性资金对行业的冲击。香港的经验值得借鉴，我国大陆房地产的某些方面与香港的历史极为类似。

香港这些公司之所以在竞争中脱颖而出，重要的一点就是运用了恰当的风险管理策略。这些策略最终都可以表现为一点，那就是维持较高的现金流和较低的负债率。

面对像亚洲金融危机、宏观调控、外国投机性资金涌入这样的不可控制的外在风险，唯一能做的就是通过恰当的风险管理策略减少或者抵消这些风险给公司带来的负面影响。

香港地产公司平均资本负债率(而不是资产负债率)基本维持在20％左右，而现金占总资产比例高达5％-15％以上，这可以看作是这个行业的风险管理标准。

自序：中国房地产行业风险亟须管理

第一章 恒基兆业集团

一、概述

集团架构

李兆基语录

四大地产商业绩与风险比较

二、集团理念

三、恒基集团之“地产为大”篇

四、恒基集团之“做强做大”篇

高速发展期

稳中求胜期

东山再起期

五、恒基集团之“风险管理”篇

手法一：不同业务组合

手法二：稳定现金流

六、恒基集团之“派发高息”篇

每股股息和每股股价走势比较

派息比率比较

派发股息的现金来源分析

借钱、配股集资派高息，市场怎样看

资本负债率长期高企又如何

如果没有派发现金股息，其市值会如何

七、结论

第二章 新世界发展集团

一、新世界发展的组织结构及背景

二、1997—2000年发展策略

四大天王——企业策略

新世界集团——企业策略

三、宏观经济环境突变

亚洲金融风暴

四、新世界发展的财务问题

营运现金入不敷支

融资办法

举债后果

小 结

五、2001—2005年发展策略

企业策略

新策略三部曲

六、新世界集团系内重组(一)

2003年——基建、港口及服务管理业务

进行重组及上市对新世界集团之好处

改善业务管理后的新创建 

七、新世界集团系内重组(二)

2004年——新世界移动后门上市事件

新策略之成效

下一步计划

新世界百货上市计划之筹备工作

附  录

第三章 新鸿基地产

一、公司背景

二、市场领导地位

三、人弃我取，大举吸纳

四、醉翁之意，一石二鸟

五、改朝换代

不败之躯

作茧自缚，固步自封

六、点石成金(一)——发展电讯业，另辟战线突围

七、点石成金(二)——新意网篇

上市集资

八、点石成金(三)——一个亚洲神话

码头争夺战之序幕

新地反击战：港口业务大展拳脚

淘金的机会就在眼前 

鹬蚌相争，渔人得利

出售股权，只为赚14亿? 

九、投资业务实质贡献

十、回归地产，眷恋地产

红湾半岛：维港沿岸的金蛋

最后结果

疑团：真的如此放弃?

十一、两代策略小结

十二、新地保持高股价之原因

表面上分散投资之掩眼法

经济及楼市复苏带动整体股市上扬

派发高股息吸引股民

高净资产值

十三、总 结

第四章 长江实业

一、引  言

二、长江实业集团架构的演变

三、李嘉诚王国于1997年前的发展及风险管理哲学

策略一财政稳健

策略二业务多元化

策略三 业务国际化

策略四 利用重组加强风险管理

长江基建归于和黄控股

香港电灯归于长江基建控股

市场对1997年长和系的重组反应正面

四、1997年后发展策略之改变

长和系风险管理策略再评

3G投资资金回报慢，造成现金周转问题

五、输钱皆因赢钱起

和黄出售Orange的经过

市场对和黄出售Orange的反应

和黄锐意发展3G

3G电讯业务严重亏损

六、亡羊补牢分拆业务

第一步拆香港固网电讯业务

第二步 分拆2G移动电讯业务

第三步 简化电讯业务架构

第四步进一步分拆3G业务

七、总 结

第五章 会德丰地产

一、会德丰系简介

二、吴光正和会德丰系发展的三个时期

吴光正重组会德丰(1993年9月至1996年8月) 

吴光正从政时期(1996年9月至2002年3月) 

吴光正重掌会德丰(2002年4月至现在) 

三、会德丰的重整策略

重建品牌

重整架构

分散风险

财务策划

会德丰的企业前景

四、总结

第六章信和地产

一、信和集团架构

二、财务表现与同业比较

股价表现

每股盈利表现

盈利与资本回报率(ROE)表现

盈利与资产回报率(ROA)表现

小 结

三、表现落后原因

高地价成本

高负债及高融资成本

误判市场走势

小 结

四、逆境求存

逆境原因

如何制造盈利

关联交易的目的

小 结

五、总结

20世纪90年代——美丽华收购战

恒基集团经过80年代的上市及业务重组，羽翼渐丰，已经晋身为四大地产发展商之一。到了1993年的时候，恒地的市值大约345亿港元，比长江的585亿港元及新鸿基的673亿港元只差一半，比新世界的276亿港元为高。美丽华收购战发生在1993年6、7月期间，最初由长江及中信泰富发起，到恒基集团加入，以少于35％的股份控制美丽华集团价值150亿港元的资产及物业发展权，出其不意地打了一场漂亮的胜仗。

从当时媒体的纪录看，美丽华酒店创办于1957年，由杨志云带领，连同何善衡、何添等购人一所旅店发展壮大的。1970年7月在香港上市集资5千多万港元。当杨志云在1985年病逝后，美丽华由其儿子杨秉正接掌，可惜经营作风保守，业务渐走下坡。到了1990年代，由于美丽华股权分散：杨氏家族占差不多35％，其他董事局成员占15％左右；多次被传成为狙击对象。当时美丽华经营五种业务，包括酒店、物业出租、饮食、旅游及证券投资。截至1992年3月止，资产净值40.19亿港元(每股7.2元)，税后利润4千多万港元。

当时媒体对整个事件作了详细报导，1993年6月9日，长江及中信泰富宣布，以每股15.5港元，有条件全面收购美丽华酒店企业，涉及资金87.88亿港元，但必须获得八成股东的支持，才获转变为无条件收购建议。

6月14日，美丽华的董事总经理杨秉正发公开信，指美丽华的资产值应为每股20港元。3天后长江及中信泰富提高收购价至每股16.5港元。

6月18日，恒基集团宣布恒发已经从杨氏家族购入34.78％股权及34.59％认股证，分别作价每股17港元及10港元，总代价为34.48亿港元。恒基集团解释收购的目的符合恒发的多完化策略，而李兆基看中美丽华集团名下物业：包括弥敦道的美丽华大酒店(地皮有36，550平方尺)、金巴利道用以收租的美丽华大厦(地皮有85，950平方眠)；大约共有楼面面积160万平方尺。1993年地产市道高涨，弥敦道的写字楼成交价高达过万港元一平方尺，推算美丽华名下的物业，已价值150亿港元；如以收购价每股17港元计算，总收购价为90多亿港元，相等于资产值之6成，是相当便宜的。

6月20日，长江及中信泰富提高收购价至每股17港元，与恒发看齐。到了7月16日，由长江及中信泰富提出有条件收购建议正式截止，长江与中信泰富最后只取得13.7％已发行股本，收购不足股数，令收购协议终告失败。最后恒基集团不但不用提出全面收购，而且以34.78％取得控制权。当时全面收购的分水岭是35％，恒基集团巧妙地一次性夺得34.78％股权，顺利避免要付出一个全面收购的代价。

恒发以每股17港元成功控制美丽华。3个多月后，美丽华的股价已大大超越每股17港元的收购价。

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自序：中国房地产行业风险亟须管理

房地产是近年中国最为热门的行业。长期以来，中国居民深受住房条件简陋之苦，对拥有房产的渴望是强烈的。国家取消以前的福利分房制度之后，商品房的市场豁然打开。住房的需求在短时间内突然进发，推动了房地产行业的兴盛。每个人都似乎看到了背后巨大的赢利空间。地方政府、企业、个人都投入到了挺进房产业的“运动”之中。多数城市明确提出要将其作为新的经济增长点，甚至作为支柱产业。而企业和个人则纷纷摩拳擦掌进入建房买房售房的行列之中。这种畸形的全民炒房地产的做法是国家的悲哀。目前，房地产已经成为中国风险最高的行业。

中国房地产风险主要体现在四个方面。

一、价格水平波动大，且地区差别悬殊。

2003年之前，全国的房屋销售价格增幅是很稳定的。2002年房屋销售价格上涨3.7％，2003年上涨4.8％，到了2004年，就出现了加速上扬的趋势，上涨9.7％。从季度指标看，2003年四个季度的同比增长速度基本在5％左右波动，进入2004年之后增速加快，基本在9％一10％左右，最高在2004年第四季度同比达到了10.8％。2005年第一季度房屋销售价格比2004年同季上涨9.8％，第二季度上涨8％，由于宏观调控力度效果显现，第三季度增幅有所下降，为6.1％。假如没有宏观调控及时出台，房地产行业的价格必然会再攀高峰，诱发更大的行业风险。目前虽然暂时凭借行政力量压抑了房地产价格涨幅，但调控之后是否出现反弹，仍然是一个需要我们高度警惕的问题。

不过，此次全国房屋销售价格的抬高，主要是由于局部地区，特别是东部城市房价高涨所致。对上海、北京和广州三大代表性城市进行分析，就更能说明这种地区差别。上海市的房地产泡沫严重，调控十分必要；而北京有泡沫，但并不严重；广州则没有泡沫存在。

上海

1998年上海住宅商品房平均销售价格只有每平方米3026元，但之后持续上涨，到了2003年达到每平方米5118元，首次超过北京成为全国房价最贵的省份城市，而2004年则达到6385元／平方米(采用新的统计方法)，按照可比口径比2003年增长14.6％。(上海市的这些指标普遍受到质疑，认为被低估的空间很大，但是，我们目前在公开渠道只能得到这样的数据。)

2003年后的房价涨跌波动惊人，季度指标更清楚地说明这一点。以房屋销售价格为指标，2003年以来每个季度的同比增长幅度都在两位数以上。2003年第一季度同比增幅还是11.8％，第二季度就高达18％以上，第三季度则达到21.5％，第四季度超过29％；2004年第一季度比2003年同季又增长28.3％，第二季度仍保持在21.4％的同比增幅，第三季度的增长开始放慢，达到14.9％，第四季度又进一步下降到10.4％。不过2005年第一季度又有上升趋势，达到19.1％。由于宏观调控，2005年第2季度增幅开始下降，为11.6％，第3季度更进一步降至6.5％。这个水平相对来说，还算合理。2003年以来，上海季度增幅平均高出全国水平10.1个百分点，而北京比全国低4.2个百分点，广州则比全国低5.4个百分点。单从上图的上海房价走势看，其波幅之大，令人瞠目。

上海市房价不但增幅远远高于全国水平，其增长趋势也完全与全国不合拍。2003年以来的11个季度，上海与全国的相关系数是一0.15，统计上没有显著性，说明它完全游离于正常走势之外。

在房地产投资和销售环节上，上海的增速也是惊人的。上海统计公告显示。2003年上海完成房地产开发投资额901.24亿元，比2002年增长20.3％；商品房施工面积8267.5l万平方米，增长20.6％；竣工面积2491.84万平方米，增长25.6％；商品房销售面积2376.4万平方米，增长20.5％，其中商品住宅销售面积2224.47万平方米，增长20.5％。全年商品房销售额1216.34亿元，比2002年增长49.2％，其中商品住宅销售额1109.86亿元，增长50％。销售额的增长幅度明显高于销售面积增幅。存量房产交易持续攀高。全年成交过户面积2306.28万平方米，比2002年增长28.8％。到了2004年，上面的一系列指标都又有了大幅度提升。房地产开发投资额达1175.46亿元，比上年增长30.4％；商品房施工面积9481.61万平方米；竣工面积3443.02万平方米，增长38.2％；商品房销售面积(包括现房和期房)3488.75万平方米，增长38.9％，其中商品住宅销售面积3233.74万平方米，增长38.5％。全年商品房销售额(包括现房和期房)2263.84亿元，比上年增长58.9％，其中商品住宅销售额2064.74亿元，增长58.8％。所有增幅都大大高于2003年。存量房成交过户面积也增长了18.2％。

北京

北京房价的绝对水平在2003年之前都是居于全国首位的。但是，房价涨幅还算温和。从季度指标看，2003年的前三个季度，同比增长都只有0.2％，第四季度有0.6％，可以说是几乎没有什么变化。但进入2004.年后，增速加快，四个季度增长分别是1.8％、3.3％、3.5％、6.3％，2005年第一、二、三季度增幅分别为6.5％、6.5％、6.3％，相当稳定。2003年以来北京平均季度增幅比上海低近14个百分点，比全国还要低4.2个百分点。

从2004年全年看，北京市统计局数据显示，房屋销售价格总水平比2003年上涨3.7％，涨幅提高了3.4个百分点。北京市建委的统计显示，全市竣工后签订销售合同的商品现房平均销售价格5053元／平方米，同比上涨316元／平方米，涨幅为6.7％；其中，商品住宅现房平均销售价格为4747元／平方米，同比上涨29l元／平方米，涨幅为6.5％；全市商品期房买卖平均价格5986元／平方米，同比上涨了225元／平方米，涨幅为3.9％。其中，商品住宅期房买卖价格为5629元／平方米，同比上涨376元／平方米，涨幅为7.2％。可以说，进入2004年之后北京房地产出现了轻微的泡沫。由于宏观调控的出台，其泡沫没有在2005年前三季度继续被扩大和膨胀，房屋销售价格增幅也基本与全国平均水平持平。

还有，北京市城建研究中心2005年2月发布“北京市商品住宅购房对象购房需求抽样调查结果”显示，购房对象置业目的以改善居住条件和解决基本居住需求为主，所占比重为81.94％(其中，高档次商品住宅购房需求所占比重为12.1％)，以投资为目的的购房需求仅占调查对象总人数的7.9％。这也从侧面反映北京市场上投机商的比重并不大。

广 州

广州的房地产市场在三大城市中是最稳健、最成熟、最理性的。2003—2004年，广州保持了快速的经济增长：2003年广州市GDP增长15％，人均可分配收入增长12.1％；2004.年GDP增长仍然保持15％的增长高速，人均可分配收入增长为12.5％。但是同期的房屋销售价格却波澜不惊，2003年的四个季度里，后三个季度全是负增长，2004年四个季度增幅都在5％以内，2005年第一至第三季度增幅也只有4.8％、5.9％、4.3％。总的来说，广州没有房地产泡沫。

房地产泡沫对国民经济的负面影响是严重的。房价持续过快上涨会导致价格形成机制的扭曲，增大了行业风险，阻碍了产业结构的优化调整，对国民经济和大众生活的伤害是深刻和长远的。这三大城市之间巨大的差别体现出中国房地产行业的非同质性，增加了行业内的复杂性。

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